Кредиты под GPU: как неоклауды финансируют вычислительные мощности

Летом 2023 года CoreWeave заняла у фондов Blackstone и Magnetar $2,3 млрд под SOFR + 8,75%. С учетом комиссий эффективная ставка по этому кредиту, по данным самой компании, составляет около 15%. Три года спустя, в июне 2026 года, IREN закрыла финансирование на $3,6 млрд со средней стоимостью 6%, а агентство Fitch присвоило ему рейтинг A. Залог в обоих случаях был один и тот же – графические процессоры Nvidia и выручка от их аренды.

Неоклауды строят мощности в расчете на будущий спрос и делают это во многом на заемные средства. Как мы писали в первой статье, долг одной только CoreWeave на конец второго квартала 2026 года составлял около $35,1 млрд. Проблема в том, что GPU сам по себе не очень удобный предмет залога. Он дешевеет с выходом каждого нового поколения чипов, а публичной цены часа его работы до недавнего времени не было. Поэтому кредитор смотрит не столько на «железо», сколько на договор, по которому за это «железо» будут платить.

Это четвертая и заключительная статья нашего цикла про неоклауды. Во второй статье мы разобрали, как неоклауды продают мощность клиентам, и заметили, что интересы будущих кредиторов в этих договорах учтены заранее (например, провайдер вправе заложить договор, а ЦОД обязан подписать с кредиторами соглашение о доступе к оборудованию). В третьей статье речь шла о том, как из тысяч частных сделок складывается индекс цены GPU-часа, зачем рынку биржевые фьючерсы и как они могут изменить кредитование неоклаудов по примеру кредитов для нефтяников.

Теперь очередь самих сделок по финансированию неоклаудов. Сначала разберем, кто в них участвует, куда идут средства и что берут в залог, а затем посмотрим на три публичных примера – сделки CoreWeave, Nscale и IREN.

Из чего состоит сделка

Кредиты под GPU могут быть устроены по-разному, но роли участников в них обычно похожи.

Неоклауд. Материнская компания группы, которая ищет клиентов, строит или арендует дата-центры и обслуживает оборудование. Кредит под конкретный кластер GPU обычно оформляют не на нее, а на отдельную проектную компанию. Но совсем в стороне материнская компания не остается. Она может сама подписать договор с клиентом (off-taker) и потом уступить его проектной компании, может гарантировать кредит, а может выстроить цепочку, в которой средства получает промежуточный холдинг и передает их вниз внутригрупповым займом.

Специальная компания («SPV»). Компания, которая покупает серверы и владеет ими. Она же становится стороной договора с клиентом (off-taker) или получает его по уступке, и на ее счета поступает выручка. Обычно кредиторы ограничивают деятельность SPV одним проектом и запрещают ей привлекать другое финансирование без их согласия. Это не мешает SPV иметь сразу несколько кредиторов, если все они финансируют один проект под общий залог. Например, одна и та же SPV IREN получила и банковский кредит, и средства от инвесторов в облигации. А вот под следующий проект группа, как правило, создает уже новую SPV. Смысл всех этих ограничений в том, чтобы обособить проект от остальной группы.

Клиент (off-taker). Тот, кто обязался покупать вычислительные мощности на годы вперед по принципу «take-or-pay», то есть платить за согласованный объем, даже если он его не использует. В примерах ниже это Microsoft и сингапурская дочерняя компания ByteDance.

Кредиторы и агент по обеспечению. Финансирование предоставляют фонды частного кредитования, банки или инвесторы в облигации, но залог обычно оформляют не на каждого из них, а на агента по обеспечению. Он держит залог в интересах всех кредиторов и в случае дефолта обращает на него взыскание.

Поставщик и интегратор. Производители вроде Dell и интеграторы вроде Computacenter продают и собирают серверы. Нередко средства по кредиту перечисляют им напрямую, минуя заемщика.

ЦОД и управляющая компания. Серверы стоят в собственном или чужом центре обработки данных («ЦОД»), а обслуживает их обычно сам неоклауд по договору управления.

Состав обеспечения во всех сделках похож. Агенту по обеспечению передают в залог сами GPU, 100% долей или акций заемщика и права по договору с клиентом, а также, как правило, банковские счета SPV, на которые приходит выручка. С этих счетов поступления распределяются по каскаду платежей (waterfall): сначала операционные расходы и проценты, затем погашение долга и пополнение резервов, а неоклауду достается то, что осталось.

При дефолте у кредитора с таким пакетом два пути: (i) забрать SPV целиком, вместе с договором и выручкой, заменить оператора и дальше получать платежи клиента или (ii) продать сами GPU и другое оборудование. Первый обычно выгоднее, потому что работающий кластер с подписанным договором стоит дороже, чем бывшее в употреблении оборудование.

В центре схемы находится SPV, которой принадлежат GPU и которая подписала договор с клиентом (off-taker). Кредиторы предоставляют SPV кредит, но средства перечисляются напрямую поставщику, который поставляет серверы и передает право собственности на них в пользу SPV. Серверы стоят в ЦОД по договору размещения, а клиент (off-taker) платит SPV за мощность. Из этой выручки SPV по каскаду платежей платит кредиторам проценты и погашает основной долг.

Неоклауду при этом принадлежат 100% долей SPV, которые он передает в залог. Кроме того, он обслуживает кластер GPU, сам или через отдельную компанию группы по договору управления. Серверы, договор с клиентом и банковские счета SPV (на схеме они внутри пунктирного периметра) находятся в залоге у агента по обеспечению, который действует в интересах кредиторов.

Пунктирными стрелками показаны две договоренности, которые дополняют кредитный договор. Средства по кредиту перечисляются поставщику напрямую, а агент от имени кредиторов подписывает с клиентом и ЦОД прямые соглашения (direct agreements). По ним клиент (off-taker) обязуется платить на залоговый счет, а ЦОД – пускать кредиторов к серверам и не препятствовать их вывозу в случае обращения взыскания.

Две модели: кредит SPV или холдингу

Первое, что решают при структурировании, – кто будет заемщиком. В публичных сделках встречаются две модели, и обе показаны на схеме ниже, где пунктиром обведен периметр проекта, отделенный от остальной группы.

Модель 1. Кредит напрямую SPV

В данной модели кредит получает сама SPV, которая покупает GPU и владеет ими. Соответственно, кредиторы имеют прямое требование к владельцу оборудования и берут в залог как сами активы SPV, так и доли в ней.

Такую конструкцию легче оценить рейтинговым агентствам и предложить инвесторам, поэтому под нее выпускают и облигации, и синдицированные кредиты. Минус в том, что SPV должна сама быть стороной всех ключевых договоров, а залог на GPU, как правило, приходится оформлять по праву той страны, где стоят серверы.

Модель 2. Кредит проектному холдингу с внутригрупповым займом вниз

Здесь кредиторы предоставляют финансирование холдинговой компании, созданной под проект, а уже она передает средства внутригрупповым займом компании, которая приобретает GPU. Заемщиком при этом становится не головная компания группы, а промежуточный холдинг под конкретный проект, так что проект здесь тоже обособлен.

Кредитор в такой модели стоит на шаг дальше от активов, и этот разрыв закрывают сразу тремя способами: компания с GPU гарантирует кредит холдинга, права по внутригрупповому займу уступаются кредиторам, а акции заемщика передаются им в залог. Взамен кредитор получает заемщика в знакомой юрисдикции и возможность при дефолте продать холдинг целиком вместе со всем, что под ним находится. Это удобно, когда серверы стоят в стране с непривычным для кредитора правом залога, валютным контролем или сложной регистрацией залога оборудования.

Что важнее выбора модели

На практике цену и размер кредита определяет не столько выбор заемщика, сколько два других параметра.

Первый из них – регресс к материнской компании, то есть возможность кредитора взыскать долг с группы, если выручки проекта будет недостаточно. Варианты здесь разные: материнская компания может гарантировать весь долг, а может отвечать только за собственные ошибки (например, как оператор кластера), или вообще может предоставлять гарантию лишь на случай злоупотреблений. Чем меньше регресс, тем важнее для кредитора качество клиента.

Второй параметр – от чего считается лимит кредита. Его могут ограничить долей цены оборудования или привязать к законтрактованной выручке, а часто в договоре есть оба ограничения сразу. Чем надежнее клиент (off-taker) и длиннее его договор, тем большую часть затрат готовы профинансировать кредиторы и тем дешевле обходится кредит.

Три сделки

Мы расположили сделки по времени, и по ним видно, как за три года кредит под GPU прошел путь от дорогого финансирования фондов частного кредитования до банковских кредитов и облигаций с инвестиционным рейтингом.

1. CoreWeave – Blackstone и Magnetar: первый кредит под GPU на миллиарды долларов

В июле 2023 года CoreWeave была еще частной компанией, и на биржу она вышла только в марте 2025 года. Крупнейшим ее клиентом уже тогда была Microsoft, на которую, по данным S-1, пришлось 35% выручки за 2023 год и 62% за 2024 год.

Кредиты под вычислительное оборудование выдавали и раньше (например, майнерам под залог ASIC), так что новыми в сделке CoreWeave были масштаб и конструкция. До нее никто не занимал миллиарды под GPU, собрав в одной изолированной компании и серверы, и уступленные договоры с клиентами. Как это выглядит, показано на схеме ниже.

Специально под кредит CoreWeave, Inc. создала дочернюю компанию CoreWeave Compute Acquisition Co. II, LLC, в которой стала единственным участником. Договоры с клиентами CoreWeave сначала подписала сама и до получения первого транша уступила права по ним SPV. С этого момента клиенты платят уже не CoreWeave, а SPV.

30 июля 2023 года SPV подписала кредитный договор на $2,3 млрд. По форме это кредит с отложенной выборкой (delayed draw term loan, DDTL), когда средства поступают не сразу, а траншами по мере покупки оборудования. В компании его назвали DDTL 1.0, и с него началась вся серия кредитов CoreWeave. Вели сделку фонды Blackstone и Magnetar, а среди участников были также Coatue, Carlyle, BlackRock и PIMCO. На эти средства SPV и покупала GPU-серверы у поставщиков.

В залог ушли все активы SPV (серверы, договоры с клиентами и банковские счета), а также 100% ее долей, которые заложила уже сама CoreWeave. Залогом управляет U.S. Bank Trust Company, она же выступает агентом кредиторов и агентом по обеспечению. Кроме того, CoreWeave дала агенту полную гарантию платежа по кредиту, так что изоляция проекта здесь была скорее формальной.

Одно слабое место в этой конструкции все же было, и касалось оно дата-центров. Договоры аренды площадей в сторонних ЦОД подписала головная компания CoreWeave, а серверы в этих ЦОД принадлежат SPV, и своего договора с площадкой у нее не было (на схеме эта связь показана пунктиром). При дефолте кредиторам пришлось бы забирать серверы с чужой для SPV площадки, а ее оператор мог бы отказать им в доступе к оборудованию или удержать его за долги CoreWeave по аренде. Поэтому CoreWeave как управляющая компания обязалась добиваться для кредиторов доступа в ЦОД и по возможности переоформить нужную часть аренды на SPV.

Интереснее всего в этом договоре то, как кредиторы защитились от двух главных рисков такой сделки. Первый риск в том, что серверы быстро дешевеют, второй – в том, что клиенты могут уйти и перестать платить. От обоих защищает один и тот же прием: размер долга все время привязан к тому, сколько стоят серверы и сколько клиенты еще должны заплатить по договорам.

На этапе покупки серверов SPV могла получить под них не всю сумму кредита, а только установленную долю их цены за вычетом амортизации. Условно, если серверы стоили $100 млн, а доля составляла 80%, то под эту партию SPV могла взять не более $80 млн. Получать такие транши можно было до 30 июня 2024 года в пределах общего лимита в $2,3 млрд.

Далее раз в квартал SPV платит по графику, но перед этим проверяет, не превысил ли долг один из двух лимитов. Первый лимит считается от выручки, которую клиенты еще обязаны заплатить по действующим договорам, второй – от текущей стоимости серверов. Пока долг укладывается в оба лимита, SPV просто вносит плановый платеж. Если же, например, клиент расторг договор и будущая выручка упала с $130 млн до $85 млн, а долг остался $100 млн, SPV должна в том же квартале досрочно погасить $15 млн. Так у кредиторов на любой момент остается из чего вернуть деньги – либо за счет выручки по договорам, либо за счет продажи серверов.

Ставка по кредиту, как и положено для нового продукта, была высокой – SOFR + 8,75%, а с мая 2024 года – SOFR + 9,62%. Помимо процентов, SPV платила комиссию 1,75% от выбранных сумм и 1% годовых от невыбранного лимита. Погасить кредит нужно до марта 2028 года, и на 30 июня 2026 года остаток долга, согласно отчетности, составлял $1,3 млрд.

Последующие кредиты CoreWeave показывают, как быстро менялся рынок. Так, DDTL 3.0 2025 года стоил уже SOFR + 4%, а DDTL 4.0 на $8,5 млрд в марте 2026 года получил рейтинг A3, ставку SOFR + 2,25% и гарантию CoreWeave только на случай злоупотреблений.

Правда, удешевление кредита зависит и от самого клиента. Кредит DDTL 5.0 на $3,1 млрд, который в мае 2026 года CoreWeave синдицировала на публичном рынке, финансировал мощности для двух клиентов без инвестиционного рейтинга и получил рейтинги Ba2 и BB+ и ставку SOFR + 4,5%. А DDTL 5.5 на $2,6 млрд в августе обошелся уже в SOFR + 5,5%, хотя на рынок его выводили с ориентиром 4,25-4,5%. Вероятнее всего, дело в разнице сроков, ведь кредит был выдан примерно на пять лет, а договоры с клиентами в среднем рассчитаны на три года. Риск того, что клиенты их не продлят, ложится на кредиторов, поэтому он и отразился в итоговой ставке.

2. Nscale – Macquarie: кредит холдингу под договор с дочерней компанией ByteDance

Британский неоклауд Nscale выделился в мае 2024 года из майнингового бизнеса Arkon Energy, а первым его объектом стал бывший майнинговый ЦОД в норвежском Гломфьорде. Подробности сделки с Macquarie известны благодаря тому, что в сентябре 2026 года компания подала заявку на IPO в США и раскрыла кредитную документацию в проспекте. Структура показана на схеме ниже.

Сделка Nscale построена по второй модели, то есть кредит получил не владелец GPU, а стоящий над ним холдинг, и всего в цепочке находится пять компаний. Наверху – английская материнская компания Nscale Global Holdings, под ней – джерсийский холдинг Nscale Intermediate Holdings Limited, затем английская Nscale Drift II Holdings Ltd, которая и стала заемщиком, ниже – норвежская промежуточная компания Nscale Drift II Holdings AS и, наконец, норвежская Nscale Drift II AS, которой принадлежит оборудование.

15 мая 2025 года, еще до кредита, норвежская проектная компания подписала со Spring (SG) Pte. Ltd. договор облачных услуг по английскому праву на мощность 2 304 GPU NVIDIA B200. Связь Spring с ByteDance в проспекте не раскрыта, там сказано лишь, что на крупнейшего клиента пришлось 73% выручки Nscale за 2025 год. По данным СМИ, этот клиент и есть Spring, сингапурская дочерняя компания ByteDance.

Через месяц под этот договор лондонский филиал Macquarie Bank по договору от 12 июня 2025 года выдал кредит на $105 млн, включая аккредитив до $28 млн. Заемщиком стала английская Nscale Drift II Holdings Ltd, то есть холдинг над проектной компанией, и уже она внутригрупповым займом передала средства вниз норвежской проектной компании. Сами средства при этом до группы не доходили, потому что кредит перечислялся напрямую системному интегратору Computacenter, а тот собирал серверы на оборудовании NVIDIA, Aivres и Kaytus и поставлял их проектной компании. К 30 января 2026 года кредит был выбран полностью.

Всего оборудование обошлось примерно в $140 млн. В долг можно было взять не более 75% этой суммы, а остальные $35 млн Nscale вносила из собственного капитала, причем раньше кредитных средств.

Чтобы защитить кредит, гарантии по нему дали обе норвежские компании, а джерсийский холдинг заложил акции заемщика. Залог держит сам Macquarie, который в этой сделке одновременно выступает кредитором, агентом, агентом по обеспечению и эмитентом аккредитива. Был у сделки и второй кредитор, фонд Sandton Capital с залогом второй очереди, но его кредит погашен в октябре 2025 года.

В отличие от CoreWeave, все остальные роли Nscale оставила внутри группы, поэтому проблемы с доступом к серверам здесь не возникло. Серверы стоят в ЦОД в Гломфьорде, который принадлежит другой компании Nscale и сдает место проектной компании по договору размещения, а управленческие услуги оказывает Nscale Operations.

Ставка по кредиту – SOFR + 7,5%, и, согласно проспекту, банк дополнительно получил варранты на акции Nscale на $6,3 млн. Но интереснее другое. Помимо обычных платежей по графику, Macquarie забирает почти всю свободную выручку проекта, а Nscale оставляет себе не более 10%. Так продолжается, пока банк в сумме не вернет себе сумму кредита с заранее оговоренной надбавкой. Если кредит погашается в первый год, это 1,15 суммы кредита, то есть около $121 млн при кредите $105 млн. Потом множитель постепенно растет и после трех лет доходит до 1,40, то есть около $147 млн.

Фактически банк участвует в доходе проекта почти как инвестор, только с приоритетом кредитора. Модель, судя по всему, его устроила, и в июле 2026 года Macquarie повторил ее в Исландии, выдав исландской компании Nscale кредит на $331,9 млн.

3. IREN – Microsoft: SPV с ограниченным регрессом и облигации с рейтингом A

IREN – австралийская компания с листингом на Nasdaq, которая уходит из майнинга биткоина в облачные вычисления для ИИ, хотя в 2026 финансовом году на майнинг еще пришлось около 82% ее выручки. Сам договор с Microsoft мы разбирали во второй статье, а здесь посмотрим, как под него привлекли финансирование. Структура сделки показана на схеме ниже.

Здесь работает первая модель, и кредит получила сама SPV, которая владеет GPU. Под проект IREN через свои дочерние компании создала холдинг IE US Hardware 3 Holdings LLC, а под ним – делавэрскую SPV IE US Hardware 3 LLC. Отдельная компания группы, IE US Development Holdings 3 Inc., по договору управления обслуживает кластер и предоставляет для него ЦОД.

Договор с Microsoft (Partner Statement of Work) от 2 ноября 2025 года SPV подписала напрямую, без участия материнской компании. По договору Microsoft получает мощности на GPU NVIDIA GB300, которые SPV поставляет четырьмя траншами. Каждый транш действует в течение пяти лет с момента запуска, и по каждому вносится аванс в размере 20% от его стоимости. Всего за все транши Microsoft заплатит до $9,67 млрд. Если SPV обанкротится, Microsoft с согласия кредиторов сможет сама платить по ее кредитам, и это право вступления в сделку (step-in right) защищает сразу двух участников: и клиента, который не хочет потерять мощность, и кредиторов.

Под этот договор SPV покупает у Dell серверы примерно за $5,8 млрд. Чтобы за них заплатить, 29 мая 2026 года SPV подписала финансирование на $3,6 млрд, состоящее из двух частей. Банки во главе с Goldman Sachs и JPMorgan предоставили кредит с отложенной выборкой на $1,5 млрд под SOFR + 2,25%, а инвесторы купили облигации частного размещения (US private placement) на $2,1 млрд под 5,96% со сроком до 31 декабря 2031 года. По словам IREN, это первое финансирование под GPU на рынке частных размещений, и Fitch с DBRS присвоили ему рейтинги A и A(low).

Получателем средств в обоих случаях была сама SPV, как заемщик по кредиту и как эмитент облигаций. Она же заложила все свои активы и денежный поток по договору с Microsoft, а холдинг над ней – 100% ее долей. Залог находится у CSC Delaware Trust, которая выступает агентом кредиторов и агентом по обеспечению сразу и для банков, и для держателей облигаций.

Сама IREN долг SPV не гарантирует и отвечает перед кредиторами только в двух случаях. Первый – если управляющая компания группы не исполнит свои обязательства по договору управления. Второй – если Microsoft откажется принять или расторгнет один из траншей мощностей, а денег от продажи соответствующих GPU не хватит на погашение приходящейся на них части кредита. Это гарантия исполнения, а не платежа, и риск того, что Microsoft не заплатит, кредиторы берут на себя (что при рейтинге Microsoft вполне разумно).

Осуществлять выборку кредита можно траншами до 29 мая 2027 года, и в течение этого времени SPV обязана поддерживать коэффициент покрытия долга (debt service coverage ratio, DSCR) не ниже 1,05x. Обязательство по досрочному погашению кредита возникает, если DSCR держится ниже 1,10x шесть месяцев подряд, если прогнозный DSCR по третьему и четвертому траншам падает ниже 1,20x или если долг превышает 65% затрат. На 30 июня 2026 года было выбрано $413 млн кредита и $525 млн облигаций.

Отдельно стоит сказать про аванс Microsoft, потому что именно он определяет экономику сделки. Вместе с предоплатами клиента на $1,94 млрд финансирование покрывает около 96% затрат на GPU по этому договору, так что собственных средств IREN почти не вкладывает. Средняя стоимость долга при этом составляет около 6%, а с учетом аванса, за который платить проценты не нужно, IREN оценивает стоимость всего финансирования в 3,31%.

О чем договариваются стороны

Описанные выше сделки заключены в разных странах, с разными кредиторами и клиентами, но если сравнить эти договоры, то ряд условий в них повторяется.

Срок договора с клиентом не короче срока кредита. Кредитору необходимо быть уверенным, что выручки будет достаточно для погашения всего долга. Если договор заканчивается раньше, остаток срока приходится на риск переподписания, и этот риск закладывают в цену, как у DDTL 5.5 CoreWeave. У IREN каждый транш Microsoft рассчитан на пять лет, а облигации погашаются в конце 2031 года.

Сначала собственные средства, потом кредит. В разобранных сделках кредиторы финансируют не более 65-75% затрат, а собственный капитал или аванс клиента вносятся первыми. Сам кредит перечисляется напрямую поставщику или интегратору против перехода права собственности на серверы, траншами, по мере поставки и приемки оборудования.

Аванс клиента. Предоплата от клиента (off-taker) снижает и долг, и стоимость финансирования. У IREN аванс Microsoft в 20% вместе с кредитом покрыл почти все затраты. Как мы писали в первой статье, предоплата есть и в большинстве новых сделок Nebius.

Прямые соглашения с клиентом и ЦОД. Кредиторам нужен доступ к серверам и право вывезти их при взыскании, а от ЦОД они ждут отказа от претензий на оборудование за долги неоклауда, и для этого с ним подписывают прямое соглашение (direct agreement). Во второй статье мы видели ту же логику в договоре Nscale с WhiteFiber, где провайдер ЦОД обязан подписать соглашения с кредиторами Nscale. С клиентом (off-taker) договариваются о том, что он будет платить на залоговый счет и не расторгнет договор без уведомления кредиторов, а у IREN есть еще и право Microsoft вступить в сделку.

Право заменить оператора. Во всех разобранных сделках кластер обслуживает сам неоклауд или компания из его группы. Если оператор не исполняет свои обязательства или обанкротился, кредиторам нужна возможность передать обслуживание другому оператору и при этом сохранить договор с клиентом. У IREN, кроме того, материнская компания гарантирует исполнение обязательств своей управляющей компании.

Покрытие долга и изъятие свободных средств. Кредиторы следят за тем, чтобы выручки было достаточно для обслуживания долга. У IREN коэффициент покрытия долга (DSCR) должен быть не ниже 1,05x, у DDTL 5.5 CoreWeave – не ниже 1,35x, а если он опускается слишком низко, кредит приходится погашать досрочно. Macquarie в сделке с Nscale пошел дальше и забирает почти весь свободный денежный поток проекта, пока не вернет себе сумму кредита с заранее оговоренной надбавкой.

Экспортный контроль. Если GPU стоят за пределами США, кредиторы включают в договор заверения о соблюдении американских правил экспортного контроля, и их нарушение обычно дает право потребовать досрочного погашения.

Что изменят фьючерсы

Сейчас кредиторы финансируют в основном ту часть мощности, которая уже продана по долгосрочным договорам, и условия кредитов это хорошо показывают. У первого кредита CoreWeave долг сокращается, если превышает прогнозную законтрактованную выручку, а у IREN кредит погашается досрочно, если прогнозное покрытие долга по будущим траншам Microsoft окажется недостаточным. Мощность без договора, как и годы после его окончания, кредиторы либо не финансируют вовсе, либо закладывают в цену, как в DDTL 5.5.

Как мы писали в третьей статье, у нефтяников ту же проблему решает хедж. Банк считает залог по консервативной прогнозной кривой (price deck), а нефтяник обязан захеджировать часть добычи на два-три года вперед, и захеджированные объемы банк учитывает уже по цене хеджа. Когда CME запустит фьючерсы на аренду GPU, неоклауд сможет сделать то же самое с незаконтрактованной мощностью и «хвостом» после окончания договора, а кредитор получит возможность финансировать не только подписанные договоры, но и захеджированные часы.

Вероятно, поменяется и подход к оценке самого оборудования, которое сейчас в кредитных договорах считается по графику амортизации, как у первого кредита CoreWeave. С публичным индексом цены GPU-часа его стоимость можно будет пересчитывать по рынку, как банки регулярно пересчитывают запасы нефтяников.

Что дальше

За три года кредит под GPU из эксперимента для фондов частного кредитования превратился в рабочий инструмент, которым теперь пользуются банки и инвесторы в облигации, а лучшие сделки получают инвестиционные рейтинги. При этом самые выгодные условия достаются только тем, у кого за договором стоит надежный клиент (off-taker) с высоким рейтингом. Напротив, кредиты под клиентов без рейтинга и сегодня обходятся заметно дороже. Объясняется это тем, что кредитор фактически финансирует не чипы, а договор, по которому за них платят клиенты неоклаудов, поэтому и цена кредита зависит прежде всего от того, кто стоит по другую сторону этого договора.

На этом мы заканчиваем цикл статей про неоклауды. Мы разобрали, как появился этот рынок, как неоклауды продают мощность клиентам, как вычислительные мощности становятся биржевым товаром и, наконец, как финансируются неоклауды.

Следующий этап рынка, вероятно, начнется, когда неоклауды смогут хеджировать незаконтрактованные мощности с помощью фьючерсов, а в кредитных договорах и договорах с клиентами появятся ссылки на индекс цены вычислительной мощности.